【海通电子】【合力泰】智能终端零组件供应平台多点开花持续夯实高成长动能

发布者：斯诺克在线直播　　发布时间：2024-02-27 10:28:48　　阅读：1次

  原标题：【海通电子】【合力泰】智能终端零组件供应平台，多点开花持续夯实高成长动能

  l高速成长的智能终端零组件一站式供应平台。公司立足触显业务，通过产业整合持续拓宽产品线，当前公司产品涵盖液晶显示屏及模组、触控屏模组到触控显示一体化模组、2D/2.5D/3D玻璃盖板、电子纸显示模组、摄像头模组、生物识别模组、无线充电模组核心部件、FPC、背光模组、超薄型背光模组、SMT等。公司致力于打造国内领先的智能 终端零组件一站式供应平台，实施“1+N”战略深挖客户潜在业务空间。另外，公司通过垂直整合打通上下游，降本增效、提升毛利。公司自2014年开始，业务规模快速扩张，同时收入、净利润也高速成长，高成长的同时，垂直整合、地理位置优势也使得公司获得高于同行的盈利能力。

  l多点开花：全方位抢跑下一轮硬件升级周期。iPhone X大幅创新催生新一轮换机周期、零组件升级潮，撬动3000亿元零组件增量空间。公司通过着力布局或外延方式卡位多个硬件革新方向，包括全面屏、无线充电、摄像升级（包括双摄）、玻璃外观件、FPC、消费&动力锂电池等领域，在新领域全方位开花，后续有望充分受益新一轮硬件革新大潮.

  l触显+生物识别：受益行业四大趋势，有望继续保持快速成长。我们大家都认为触显行业空间依旧广阔，加速布局的指纹识别行业也有望快速扩张：首先，海外新兴市场智能手机加速渗透为中低端机开辟了广阔的成长空间，进一步带动模组厂高成长；其次，智能机整体均价上移、功能日益丰富带动指纹识别等模组下沉至低端机，打开新的模组空间；第三，公司现在存在的老客户大多为行业领导者，后续份额有望持续上升，公司持续外延亦为公司导入新的供应链体系；第四，模组行业加速洗牌，份额朝向具备规模效应、成本管控能力高的企业集中，公司将受益这一趋势。

  l联手行业巨头布局电子价签，分享行业爆发盛宴。Display Search的调查，全球电子纸市场2018年销售总量将达到18亿，总收入也将达到96亿美元。携手台湾元太科技E Ink双方强强联合后公司有望为客户提供性价比更高的电子纸模组产品，巩固行业龙头地位。协同汉朔科技，公司逐渐完成ESL行业完整布局，后续有望充分受益ESL行业高成长。

  l盈利预测。我们大家都认为公司成长动能在持续夯实，触显受益行业四大趋势，另外卡位多个新兴领域，受益iPhone引领的新一轮硬件升级周期，电子纸业务亦蓄势待发。我们预计公司2017、2018年净利润分别为13.43、19.58亿元，对应EPS分别为0.43、0.63元/股，给予18年25X PE，对应目标价15.75元/股，首次覆盖给予买入评级。

  立足触显业务，通过产业整合持续拓宽产品线。公司系原山东联合化工股份有限公司和原江西合力泰科技股份有限公司重组后成立，重组后公司的营业范围包括基础化工原料和电子触控显示产品两部分。基础化工原料业务近年业务规模相对来说比较稳定、占比较低（17H1化工业务收入占比7.38%），电子触控显示产品成为公司收入的最核心来源。

  电子触控显示业务主要有新型平板显示器件、触摸屏、摄像头及其周边衍生产品（含模块、主板、方案、背光、外壳、电子元器件）、智能控制管理系统产品、智能穿戴设备、家电控制设备及配件、工业自动化设备及配件等产品的设计、生产、销售、研发和以上相关业务的技术开发、技术咨询、技术服务。公司立足触控显示业务，通过持续的产业整合逐渐导入新的业务品类。

  国内领先的智能终端零组件一站式供应平台，实施“1+N”战略深挖客户潜在业务空间。公司依托触显业务、借力产业整合打造了齐全的产品线，具备为客户提供一站式零组件服务的能力，当前公司产品涵盖液晶显示屏及模组、触控屏模组到触控显示一体化模组、2D/2.5D/3D玻璃盖板、电子纸显示模组、摄像头模组、生物识别模组、无线充电模组核心部件、FPC、背光模组、超薄型背光模组、SMT等。公司推行1+N战略模式，针对一个客户提供N种产品供客户选择。我们大家都认为公司作为多产品一站式供应平台，区别于单一产品企业，全面的产品线使得公司能够给客户全面和完善的解决方案，更能实现用户个性化、多样化需求，提升客户采购效率。

  公司在实施产品多元化、打造一站式零组件模组平台的同时，还注重打通上下游产业链，提升零组件自制率。当前，公司玻璃盖板（2D/2.5D/3D）、液晶显示屏、FPC、背光模组、模切件等材料均能实现某些特定的程度自行生产、内部供应，减轻公司对外购原材料的依赖程度。通常，公司接到订单之后，会将订单进行分解，各个部件安排到多个事业部进行生产，这一垂直整合模式可以帮助公司有效控制原材料采购风险、提升响应速度、提升公司整体毛利率水平。

  公司高管及核心技术人员持股，利益高度绑定。公司实际控制人文开福先生掌握公司19.72%的股份，为公司第一大股东，同时担任公司总裁，从事公司的管理工作。另外，公司还有两个高管及核心技术人员持股平台——行健投资有限公司、易泰投资有限公司，分别持有公司2.54%、1.82%的股权。公司借壳以来，还多次通过员工持股计划等形式对关键员工做激励，进一步绑定整体利益。

  营收与利润持续高增长。公司自2014年上市后，业务规模快速扩张，同时收入、净利润也高速成长。公司2016年收入、归母净利润分别为118.45亿元、8.74亿元，分别相对2015年增长139.14%、300.63%，2017H1收入、归母净利润分别为60.94、5.1亿元，分别yoy+23.96%、63.67%，继续维持迅速增加态势。

  盈利能力远高于同行。对照过去两年历史数据，公司整体毛利率处于16~18%左右，归母净利率约7~9%。我们分析比较公司与国内同行业可比公司毛利率、净利率水平，发现公司毛利率整体优于同行5 pct左右，净利率优于同行4~5pct。模组厂主要成本来自材料成本及人力成本，我们大家都认为公司毛利率优于同行主要与公司原材料自制程度高、公司所处位置（江西泰和）人力成本低有关。

  iPhone X大幅创新催生新一轮换机周期、零组件升级潮。如我们在2016年年度策略报告《迎接电子产业体系升级大时代》中预测，iPhone X有望集AMOLED柔性屏、高屏占比（全面屏）、双面2.5D玻璃+不锈钢中框、无线D人脸识别、虹膜识别等众多创新于一身，相关零组件预期会有大幅升级，带动整机BOM值提升，我们预计产业链供应商受益零组件价值量提升、iPhone X大卖。

  iPhone X撬动3000亿元零组件增量空间。我们对iPhone X主要创新趋势带来的市场空间分别进行测算，不考虑国内供应链公司短期难参与到的芯片、传感器等，预计iPhone X会带来BOM 50~80美金的价值量提升，对应苹果产业链供应商225亿美金市场空间（按照iPhone每年2.3亿部出货量估计）。在iPhone的示范效应下，后续安卓中高端机（每年5亿部左右）有望两三年内跟随，新撬动296亿美金增量市场，合计在iPhone X的带领下，整个零组件增量市场规模约520亿美金，约合3000亿元人民币以上。

  而公司在全面屏、双摄、无线充电、玻璃盖板等多个新方向均有卡位，我们大家都认为公司有望充分受益新一轮iPhone X引领的硬件革新周期。

  全面屏强势来袭，有望成为智能手机近年主要卖点。全面屏普遍意义上是指屏占比较高（通常在85%以上）、超窄边框，全面屏机型外观漂亮、手机显示区域大，理念是bigger display in a smaller body，慢慢的变成了手机设计的新潮流。近年部分厂家已经推出部分全面屏手机或接近全面屏的手机产品，SHARP在2014年推出首款三面超窄边框手机Aquos Crysta，小米2016年10月推出屏占比达84%以上的小米MIX，三星2017H1推出屏幕比例18:9的Galaxy S8。我们判断全面屏有望成为今年手机PK的核心卖点，并在苹果、三星的带领下加速普及。

  全面屏需对手机内部空间重新“编排”，或将引起供应链重大变革。全面屏因为边框宽度较窄（通常在4mm甚至以下），对前置摄像头、receiver、天线、指纹识别、driver IC放置都带来了新的挑战，需要全新的设计与布局。

  receiver小型化甚至应用新的发声技术。传统听筒体积较大，在窄边框上打孔并将RCV放置在顶部难度较大，当前出现了若干种替代RCV的方案，包括激励器、骨传导、压电陶瓷等技术方案，但目前都有一定短板。激励器方案AAC在力推，依靠屏幕震动发声，骨传导本质上亦是压电陶瓷技术，已在小米MIX上得到应用，受制于压电陶瓷低频谐振率高，低频音效质量相对RCV仍有显著差距。

  前置摄像头小型化处理。前置摄像头亦面临着小型化与高性能（像素）的矛盾，小米MIX为了不影响拍摄质量将前置摄像头放置于右下侧，但这影响拍摄角度或并非普遍方案。除了采用切边的方式直接缩小摄像头面积之外，使用先进的封装形式也有助于整个摄像头面积和体积的缩减。在摄像头模组封装方面，目前低端采用CSP（Chip Size Package）封装，中端采用COB（Chip On Board）封装，高端采用COF（Chip On FPC）和FC（Flip Chip倒装芯片），COF和FC封装相比于CSP和COB可以缩减模组的面积和体积。为更好的适应全面屏，模组封装正从COB方案向MOB（Molding On Board）和MOC（Molding On Chip）演进。

  天线或将改善布局。全面屏边框极窄，容易对天线的净空造成压力，另外，receiver、摄像头新方案都容易对天线射频信号造成干扰，天线要重新设计。

  指纹识别行业变革将至。三星Galaxy S8应用了后置coating式的方案，较为传统。但全面屏指纹识别如果做到正面，就需要应用光学式的In Display/ Under Display指纹识别等技术方案，当前尚未有成熟量产的产品，ID方案需要将红外发光二极管及接收传感器都植入到OLED像素矩阵中，UD方案是将红外发光二极管、传感器做成独立模组贴合在屏幕下方。目前通过侧边压力触控来取代是较好的方案，压力触控是放置在手机边框上，从而节省正面显示面积。

  COF vs. COG。18:9显示屏驱动IC封装仍旧能采用COG工艺，相对于16:9，18:9的手机在屏占比上有显著提升，但是未来几年随着全面屏从18:9向19:9甚至20:9。

  全面屏趋势利好零组件平台型企业，收购珠海晨新利于公司占据全面屏领域先发优势。综上，全面屏带来手机内部较大的重新设计，对前置摄像头、receiver、天线、指纹识别、driver IC放置都带来了新的挑战，COF、异形切割亦是全面屏催生的新增需求，全面屏更需要各个零组件供应商相互配合完成整体设计。而合力泰多年来积累了多元化模组的加工能力，拥有COF/COG、FPC等全面屏加工的关键能力，并通过收购珠海晨新获得了异形切割能力，具备为客户提供全面屏一站式、一整套设计、解决方案的能力。公司又于2016年收购JDI原旗下工厂珠海晨新，珠海晨新拥有完整的全面屏生产的基本工艺，公司收购晨新后能够对其高端生产设备、工艺流程、团队全面整合，逐步优化全面屏设计能力。

  三星手机无线充电已应用多代，苹果iPhone X应用来临。三星已经在Galaxy S、Note系列上应用无线充电方案。苹果方面，iPhoneX拥有一个重磅新功能：无线充电。iPhoneX支持LTEA和蓝牙5.0，无线充电终于成真，无线充电器是一个圆形的“盘子”。在餐馆、商店、车里都能方便给iPhoneX兼容充电。

  无线充电产业链日趋成熟，前期瓶颈逐渐破除。当前无线充电已发展到新的阶段，充电效率明显提升，前期制约无线充电推广的瓶颈正在逐渐消除：1）标准渐趋统一，A4WP与PMA合并为AirFuel，AirFuel与WPC陆续都布局磁感应、磁共振两种方案，提升不同标准间的兼容性；2）成本一下子就下降，当前成熟的Qi标准的5~10W的发射端、接收端模组价格已经接近12~15、2~3.5美金，整体与手机双摄模组价格接近；3）充电范围扩大，Energous已推出4.5m无线）充电效率提高，当前Qi方案10W、15W无线%，与有线）更多终端旗舰机应用，除了三星在S系列、Note系列等高端旗舰机上应用无线充电外，Oppo、Lumia、Nexus等部分品牌也都推出了无线充电机型。总的来看，前期制约无线充电发展的瓶颈正在迅速消逝。

  巨头引领下，无线充电百亿美金市场爆发在即，产业链厂商预期受益。无线充电应用前景广阔，除了手机外，可穿戴、家电、汽车亦是重要应用场所，仅考虑可穿戴与智能手机等消费电子市场，保守考虑全球智能手机、智能穿戴出货量保持稳定，我们保守预测到2020年无线%，发射端及接收端模组合计价格都为12美金，则对应市场规模96亿美金，百亿美金级市场爆发在即。后续HOV有望在苹果的带动下迅速搭配无线充电，行业一触即发！无线充电产业链参与者包括方案商、模组厂、磁材厂、线圈厂、芯片厂。

  控股上海蓝沛前瞻性卡位无线充电新材料、加成法FPC。2017年3月，公司发布预案拟通过自有资金收购及受让可转债方式持有上海蓝沛新材料股份有限公司上海蓝沛52.27%股权。上海蓝沛是中国航空技术国际控股有限公司投资成立的一家专注于推进军工电子材料民用化的一家公司，实力丰沛雄厚。蓝沛主要是做新材料业务，产品有微波介质陶瓷粉末及特种电子浆料、磁性材料和用于新型线路加工的油墨等新材料产品，能够向客户提供：基于北斗、GPS 的陶瓷介质天线；无线支付的无线方案、无线充电的模组方案；WIFI、LTE、高频LTCC滤波器等。公司此次控股蓝沛，一方面实现对无线充电关键磁材纳米晶、非晶材料等核心材料的卡位，另一方面，蓝沛的加成法FPC制作流程与工艺亦为公司FPC业务打开工艺改进空间、降低整体成本。

  单摄业务快速扩产。（1）除了公司已有的葵涌、泰和以及惠州 3 个摄像头生产加工工厂外，公司计划在江西南昌和江西吉安设立大规模量产的生产基地，并同时购买大量的生产设备和投入大量研发费用，以期逐步提升产能，广泛布局摄像头市场。（2）2015年，公司出资并购了比亚迪电子的摄像头模组部门，并于2016年实现摄像头模组业务4.1亿元收入，较2015年增长779%。（3）2017年，公司联手深圳比亚迪部品件有限公司成立南昌比亚迪电子部品件有限公司，以期利用江西合力泰及比亚迪电子部品件在摄像头领域的优势，继续投资生产摄像头模组产品，加强完善公司生态产业链。公司当前单摄像头产能已达到32kk/月，拥有多条COB、CSP产线，且快速扩产仍在进行中，当前客户以富士康、华为等为主。

  双摄慢慢的变成为中高端机标配，处于加速渗透期，产业链业绩持续兑现。传统手机依靠像素升级、增加透镜个数的“套路”遭遇瓶颈——像素面积过小极度影响进光量、单纯透镜增加也带来机身厚度的增加，而双摄像头两个摄像头同时进光能够提升整体感光效应并能够大大降低手机厚度，同时，依靠两个摄像头的搭配及相关算法，可以在一定程度上完成快速对焦、景深控制。从构造上来看，双摄VCM、FPC、Sensor都有别于传统单摄，且对匹配算法、整合工艺都提出了极高要求，需要投入多台昂贵的高精密封装设备，资本、算法、制造、工艺壁垒较高，同时毛利率、单价也相对单摄有显著提升。当前随着双摄良率提升、成本下降，双摄普及条件已经很成熟，iPhone 7及华为旗舰机的示范效应也使得行业加速渗透，摄像头产业链面临变革与市场扩容机遇。

  公司具备双摄模组量产能力，快速布局双摄技术。公司是目前国内为数不多的拥有双摄像头大批量生产能力的供应商，且同时具备共支架、共基板两种双摄的制造能力，后续有望充分受益行业爆发！

  智能手机5G、无线充电等功能创新加速外观件非金属化趋势。5G功耗增强、全面屏外观催化、厂商追求产品差异化等因素都催生了无线充电技术的发展。无线充电目前主流的为电磁感应和磁共振两种技术。电磁感应式是较成熟的近距离无线充电，电磁共振技术解决了电磁感应式的自由度和近距离痛点，比电磁感应充电效率低，是以效率换取自由度的代价，目前磁共振无线技术已日渐成熟，明年有望进入手机无线充电领域。因此，金属背板将会被淘汰，玻璃背板因具备优秀能力的电磁穿透性成为手机外壳的最佳选择。

  外观件玻璃化亦是智能手机外观创新的必然要求。首先是以三星Galaxy S Edge系列为代表的3D曲面玻璃的外观设计是当前颜值最高的手机设计，差异化、观感较佳，具备较高的受欢迎程度。其次，在手机尺寸增大到消费的人能接受的最佳尺寸之后，为了进一步去同质化，全面屏手机方案提上日程。相比于普通的非全面屏手机，全面屏具有高颜值，搭配曲面玻璃具有更加好的手感，可以很好的吸引消费的人的眼球的优势，各大手机生产厂商都在竞相推出全面屏手机来抢夺市场，荣耀Note9、华为Mate10、vivoX20都非常有可能采用全面屏，我们大家都认为随着苹果的加盟，全面屏手机将会成为必然趋势。而全面屏手机在增大了屏幕尺寸的同时则进一步压榨了手机零组件的内部空间，天线设计难度增大，传统的金属背板+天线白带的设计将会被逐渐抛弃，可实现背板+天线一体化的无断点的非金属背板机会增加，因此玻璃和陶瓷手机背板有望逐渐替代金属背板。

  全面玻璃（2.5D/3D玻璃）市场迅速扩容！据IHS统计，2016年2D玻璃、2.5D玻璃、3D玻璃产值为1493、1613、456万美金，IHS预计到2018年产值有望分别达到1136、1823、1231万美金。意味着2016~2018年2.5D、3D玻璃市场复合增长率有望达到6.40%、64.30%，曲面玻璃市场正在迅速扩容。

  截止2017年4月，公司玻璃盖板出货量位居行业前五，并供货华勤，松下，LG。公司前期布局的2D及2.5D 玻璃盖板的所有产能为内部供应，为保证供货，公司快速拓展3D盖板的技术及产能，目前已在井冈山经济技术开发区投资3亿元建设3D盖板玻璃智能化工厂，以期在2018年度实现新增年产3D盖板玻璃1200万片生产规模，并对外销售，从而拓宽产品及经营事物的规模。公司3D玻璃卡位清晰，预期将受益3D玻璃大爆发！

  6FPC稳居国内第一方阵，有望受益iPhone X革新、汽车电子带来行业扩容

  FPC是PCB中增长最快的子行业。FPC是以挠性覆铜板为基材制成的一种具有高度可靠性、绝佳可挠性的印刷电路板。作为PCB的一种重要类别，FPC具有配线密度高、重量轻、厚度薄、可折叠弯曲、三维布线等别的类型电路板不能够比拟的优势，更符合下业中电子科技类产品智能化、便携化发展的新趋势，是当前增速最快的PCB子行业。

  iPhone X激发FPC需求大增，汽车电子化开辟行业新蓝海。以一台智能手机为例，大约需要10-15片FPC，最重要的包含显示模块、摄像头模块、连接模块、触控模块、电池模块等。我们在2017年中期策略报告《产业体系升级，成长逻辑重构》中预测17H2发布的iPhone X有望搭载全面屏、OLED荧幕、无线充电等功能创新，全面屏会促进COF的应用，OLED有望消耗更多柔性电路，无线充电接收端有望采用FPC方案，iPhone X的诸多创新会促进FPC的进一步应用。另外，汽车电子化、智能化程度提升会带来传感器、中控屏等组件新增需求，亦会带来FPC新增需求，汽车电子行业为FPC开辟了新蓝海。

  公司业务布局为FPC业务提供充分空间，携手蓝沛有望导入更先进工艺。由公司2016年年报得知，公司FPC业务2016年收入8.08亿元，位居本土FPC规模第一方阵。公司触控显示、摄像头、无线充电等业务布局为自身FPC产品提供了充分的销量保证。

  公司与蓝沛合作后，有望依托蓝沛加成法FPC制作流程与工艺缩短FPC加工工序、降低加工成本，从而使得公司FPC产品在市场更具竞争力。

  入股国内消费锂电池领导者珠海光宇。公司2017年7月公告拟以2.9亿元收购珠海光宇电池有限公司23.13%的股权。珠海光宇位居国内消费类锂电池行业第一梯队，已经量产的电池单位体积内的包含的能量可达到 780-900Wh/Kg，处于国内领先水平，客户涵盖了笔记本 电脑、智能手机、医疗产品等领域全球众多知名电子设备制造商，同时珠海光宇还积极布局EV锂电池市场。根据起点研究统计数据，2015年，珠海光宇电池有限公司已进入全球锂电池销售额前十名，2016年营业收入21.68 亿元、净利润0.87亿元。

  卡位消费锂、EV锂电池，零组件平台型厂商羽翼再“丰满”。此次收购将进一步拓展公司“1+N”战略，强化了公司为客户提供零组件产品“整体打包”的策略，在现有的触控、显示、 摄像头、生物识别、高精密线路板、无线充电等产品基础上增加锂电池业务，逐渐增强公司的核心竞争力，一站式零组件平台“羽翼再丰满”。

  公司立身于触控显示业务，技术实力丰沛雄厚、出货量位居行业前列。展望未来，我们大家都认为触显行业空间依旧广阔，加速布局的指纹识别行业也有望快速扩张：首先，海外新兴市场智能手机加速渗透为中低端机开辟了广阔的成长空间，进一步带动模组厂高成长；其次，智能机整体均价上移、功能日益丰富带动指纹识别等模组下沉至低端机，打开新的模组空间；第三，公司现在存在的老客户大多为行业领导者，后续份额有望持续上升，公司持续外延亦为公司导入新的供应链体系；第四，模组行业加速洗牌，份额朝向具备规模效应、成本管控能力高的企业集中，公司将受益这一趋势。总之，我们大家都认为公司受益行业大方向，后续触控、显示等传统业务仍有望保持迅速增加，指纹识别业务加速扩张。

  新兴市场成为全世界智能手机市场成长新动力，千元机出货量迅速增长。从全球智能手机整体渗透率及增速来看，东南亚、非洲、中东这些地区是仍处于普及期、出货量高速成长的区域，同时由于这些地区消费水平偏低也成为低端手机出货的重要区域。传音凭借高市占率成为名副其实的非洲手机之王。而在东南亚市场，人口基数接近20亿（包含印度），智能手机仍处于高增长阶段，以Oppo、小米、华为、联想为代表的国产品牌已经在该地区树立一定品牌优势，我们预计未来这一地区终端品牌出货量的增长有望继续带动国内手机企业的成长。

  以国产非洲之王传音和印度市场top 2的小米为例，传音较早聚焦非洲市场，通过大音量、针对非洲人脸型&肤色的拍照等微创新，打造TECNOITELINFINIX等多款为非洲人“专门定制”的手机，评级差异化和本土化迅速在非洲市场崛起，根据第一手机技术研究院的统计，传音2016年在非洲多个主要市场的份额都超过40%，并且仍呈快速增长态势。小米近两年在印度市场整体出货量成长迅速并名列前茅，慢慢的变成为小米的重要增长来源，这与近年红米系列在当地大获成功分不开。国产机尤其是国产低端机在海外市场捷报频传势必会带动上游产业链保持快速成长，而公司作为品牌商中低端手机零组件重要供应商，有望优先受益海外市场的持续高增长。

  国内外市场手机消费都存在很明显的升级趋势，手机定价持续上移。GFK预测2017年国内千元机及以下出货量有望下降到3成以下，另外，以中低端机及出口市场为主的ODM机型看，整体均价也在持续上移，华为畅享、畅玩、红米（高配版）新机都已经在1000元以上。我们大家都认为，消费升级是长期趋势，终端ASP的改善会给支撑品牌厂商应用更多的新型零组件。

  指纹识别等新功能持续在千元机及以下机型得到推广。定价的上移也对中低端机搭载更多功能模块有利，指纹识别、金属外观件等原本是中高端机的象征，现在也在持续往中低端机型渗透。根据第一手机界研究院的统计，国内2016年11月热销机型TOP 20中已经有30%应用指纹识别，且这一比例持续上升。放眼海外，全球指纹识别渗透率更是低于国内，意味着海外尤其是亚非拉美等新兴市场指纹识别渗透率仍有很多“文章”可做。总之，指纹识别等功能模组正在持续向低端机渗透，而手机市场整体定价的上移正加速这一趋势，并为低端机搭载更多功能模块提供了成本支撑。作为公司“1+N”战略中着重推广的指纹识别模组，有望充分受益这一趋势。

  公司目前主要客户涵盖主流手机品牌厂商，包括华为、OPPO、Vivo、联想、魅族、三星、传音等，除此之外，与主要的ODM厂商亦有深厚的合作伙伴关系，包括闻泰、华勤等全球ODM领导者。公司的这些终端与ODM老客户大都是所在行业的领导者，后续有望持续提升份额，进一步带动供应链厂商份额变动，公司有望受益这一趋势。

  终端集中度提升带来零组件行业集中度持续提升。一方面，智能手机整体销量增长放缓的趋势下，整个终端手机市场集中度在持续提升，白牌手机逐渐被淘汰，另一方面，近年来上市的机型数量也在持续下降，智能手机生产厂商纷纷告别“机海战术”转而聚焦精品化战略。同时，近年元器件短缺并带来价格大大上涨，智能手机品牌销量规模以及供应链管控能力直接决定其利润空间。展望未来，我们预计终端行业的变革也催生了上游模组行业的洗牌，计算机显示终端结构的变革仍将持续带动零组件行业份额继续朝向龙头厂商集中。

  与终端一样，ODM企业份额也在往龙头集中。有别于苹果、三星等完全内部研发，重点覆盖中低端机型的中国大陆终端品牌客户是ODM的主要订单来源。国产机在智能手机时代的崛起也促使手机ODM产业从台湾转移到大陆，催生了一大批ODM有突出贡献的公司，截至到2016年闻泰、华勤、龙旗、与德、天珑等ODM出货量在全球市场中名列Top 5。根据赛诺的数据，2016年全球ODM厂商智能手机出货量5.2亿部，占据全球智能手机出货量的四成，其中Top 5合计出货量2亿部左右。终端行业的变革也催生了上游ODM行业的洗牌，大型ODM公司凭借稳定的大型终端厂商订单以及规模采购优势，能够保障稳定的收入以及成本，小型ODM公司缺乏稳定、上规模的订单，且在近年元器件大幅涨价的行业趋势下利润空间持续被压缩，纷纷退出市场。展望未来，我们预计计算机显示终端结构的变革仍将持续带动ODM行业份额继续朝向闻泰、华勤等领导厂商集中。

  借力外延持续导入新客户、取得新供应链突破。公司通过持续的外延动作，除了实现技术补充、产品补充之外，客户协同亦是外延的重要目的，以2015年公司收购比亚迪部品件、平波电子、业际光电为例，公司此前最大客户为Coolpad，高端客户仅有Sony，收购比亚迪部品件、平波电子、业际光电之后，为公司带来了华为、日立、步步高、Motorala、HTC、ZTE、SHARP、三星、TCL、诺基亚等国际知名客户。公司近年来频繁的外延有望复制比亚迪部品件的案例，持续为公司导入新的供应链体系。公司2017年7月入股的珠海光宇电池，或有望后期为公司导入国际顶级消费电子品牌。

  行业竞争日趋激烈，公司规模优势有利于减少相关成本、获取更多市场占有率。智能手机市场趋于饱和，行业竞争程度增加，一方面终端份额持续集中，另一方面终端品牌面临竞争对上游产业链成本管控更加严苛，行业份额会加速向具备规模、成本优势的企业集中。对公司而言，液晶显示模组产品、触摸屏模组、全贴合产品出货量均位居国内第一阵营，规模优势显著，指纹识别领域的规模优势也在逐渐建立，规模优势能保证公司在原材料采购中具备更强的议价权。且同时，我们在上文讨论过公司多种原材料可以在一定程度上完成部分程度自制，亦能大大降低采购成本。

  继续看好公司受益模组行业集中度提升、强者恒强行业趋势。智能手机整体增速放缓使得品牌商面临降本压力，模组行业首当其冲，只有具备规模优势、原材料自制优势的企业可以在一定程度上完成成本转移或消化，在行业洗牌中逐渐扩大份额。合力泰在多个模组领域已经建立一马当先的优势、规模优势，且是行业为数不多的垂直整合程度较高的模组厂商，我们看好公司后续持续受益行业份额集中的趋势。

  电子纸通过颜色的黑白、深浅变化表现文字和图片，视觉效果与纸张类似。近年来，电子纸市场规模扩张迅速，由于其阅读舒适、超薄轻便、可弯曲、超低耗电等特点，电子纸具有广阔未来市场发展的潜力。依据市场调研机构Display Search的调查，全球电子纸市场2018年销售总量将达到18亿，总收入也将达到96亿美元。

  电子货架标签（ESL）是电子纸下游应用主要领域，ESL放在在货架上、可替代传统纸质价格标签和TN型液晶显示屏的新新一代多稳态电子显示装置，每一个电子货架标签利用互联网与商场计算机数据库相连，并将最新的商品的价值等信息通过电子货架标签上的屏显示出来。ESL是发展智能零售、智能库存与供应链管理的主流载体之一。ABI Research预计全球电子标签市场2019年规模有望达到20亿美元，较2016年增长6倍。

  携手台湾元太科技，强强联合。2015年公司与台湾全球电子纸领导厂商E Ink元太科技签署战略合作协议，E Ink在电子纸领域拥有领先的技术优势、先进的电子纸膜片及电子纸模组的开发及生产制造能力。E Ink 目前已经向公司销售旗下约定的电子纸膜片及电子纸模组产品，双方强强联手后公司有望为客户提供性价比更高的电子纸模组产品，巩固行业龙头地位。

  投资线下零售平台，打通电子纸业务下游渠道。合力泰与国内电子价签市占率超过95%的汉朔电子合资设立麦丰网络科技，开发基于电子标签的大数据和互联网电子商务平台，实现智能信息管理，APP可实现为客户定制商品推送、改善产品性能、精准营销。联手汉朔电子，公司逐渐完成ESL行业完整布局，后续有望充分受益ESL行业高成长。

  我们认为公司成长动能在持续夯实，主业（触显）受益行业四大趋势，有望持续保持高速成长态势。另外，公司卡位多个新兴领域，受益iPhone引领的新一轮硬件升级周期。电子纸业务亦蓄势待发，预期分享行业盛宴。

  1、多点开花：全方位抢跑下一轮硬件升级周期。iPhone 8大幅创新催生新一轮换机周期、零组件升级潮，撬动3000亿元零组件增量空间。公司通过着力布局或外延方式卡位多个硬件革新方向，包括全面屏、无线充电、摄像升级（包括双摄）、玻璃外观件、FPC、消费&动力锂电池等领域，在新领域全面开花，后续有望充分受益新一轮硬件革新大潮。

  2、触显+生物识别：受益行业四大趋势，有望继续保持快速成长。首先，海外新兴市场智能手机加速渗透为中低端机开辟了广阔的成长空间，进一步带动模组厂高成长；其次，智能机整体均价上移、功能日益丰富带动指纹识别等模组下沉至低端机，打开新的模组空间；第三，公司现在存在的老客户大多为行业领导者，后续份额有望持续上升，公司持续外延亦为公司导入新的供应链体系；第四，模组行业加速洗牌，份额朝向具备规模效应、成本管控能力高的企业集中。后续触显、生物识别业务有望继续保持高成长。

  3、联手行业巨头布局电子价签，分享行业爆发盛宴。Display Search的调查，全球电子纸市场2018年销售总量将达到18亿，总收入也将达到96亿美元。公司携手台湾元太科技、汉朔电子，后续有望充分受益ESL行业高成长。

  总之，我们大家都认为公司成长动能在持续夯实，触显受益行业四大趋势，另外卡位多个新兴领域，受益iPhone引领的新一轮硬件升级周期，电子纸业务亦蓄势待发。我们预计公司2017、2018年净利润分别为13.43、19.58亿元，对应EPS分别为0.43、0.63元/股，给予18年25X PE，对应目标价15.75元/股，首次覆盖给予买入评级。